lunes, 11 de febrero de 2019

Acelerar la baja de la tasa y no comprar dólares

Por Gabriel Sullivan

Septiembre 2018

A fines de septiembre pasado habíamos concluido que en cuanto se estabilice la cotización del dólar, situación que se empezaba a vislumbrar, debía iniciarse la baja de la tasa de interés[1].

Las tasas de interés elevadas (es decir, muy por encima de la inflación proyectada) era la herramienta que en ese momento había seleccionado el Banco Central para evitar que “el dólar siga subiendo”. Con tasas elevadas se tornan atractivas inversiones como los títulos públicos de corto plazo (las LELIQs, a partir de octubre, para los Bancos) y los depósitos bancarios a plazo, reduciéndose la demanda de dólares, la otra alternativa de destino de los fondos ahorrados, y por lo tanto la “presión” a la suba del valor de la moneda americana.

Si bien la tasa de interés elevada contiene la suba de la cotización de la divisa, la misma afecta al desarrollo del sector real de la economía, el desenvolvimiento de las empresas productoras de bienes y servicios. Esta razón hace necesaria que la misma no se prolongue en el tiempo.

La cotización del dólar y las herramientas del Banco Central

Desde el 2 de octubre la cotización del dólar tipo comprador ha variado entre un valor mínimo de $ 35,21 a un máximo de $ 39,12, con un valor de cierre el viernes 8 de febrero de $ 38,70.

Por su parte, el Banco Central ha fijado como los límites inferiores y superiores para su intervención, para fines de febrero, los valores de, respectivamente, $ 38,61 y $ 49,97. Es decir, cuando la divisa desciende por debajo de su “piso” el Banco Central intervendrá adquiriendo dólares para evitar que descienda en su valor, y venderá cuando supere su “techo” ($ 49,97). Es decir, aumenta su demanda para evitar que baje aún más su cotización. Desde el 10 de enero hasta la fecha el Banco Central ha realizado adquisiciones con este fin por US$ 860 millones de dólares.

La otra herramienta que está utilizando el Banco Central para evitar que el dólar descienda por debajo del “piso” es la ya referida baja de las tasas de interés. La baja de la tasa de interés persigue que disminuya el atractivo de los títulos públicos de corto plazo y los depósitos bancarios a plazo, aumentando el deseo por la alternativa, consistente en la compra de divisas. El aumento de demanda de divisas evita que ésta continúe su caída en valor.

La tasa que utiliza el Banco Central para dirigir su política de baja de tasas es la de las LELIQs. Es decir, las tasas de las LELIQs son las que terminan determinando la evolución de las distintas tasas de la economía. El Banco Central ha bajado considerablemente la tasa de interés, de tales títulos, desde el 5 de octubre (73,5%) hasta el 8 de febrero (46,243%). Al respecto, se aprecia que habría llegado el momento de acelerar aún más el proceso. Si el Banco Central debe valerse de compras de divisas para evitar la caída en el valor de la moneda extranjera, que incluso no estarían produciendo todo el resultado esperado, significa que hay espacio para recurrir a una más pronunciada baja en la tasa de interés a los fines de evitar que el dólar no baje en su cotización. Máxime cuando, como se señaló, se está muy por debajo del límite superior de cotización que se ha fijado el Banco Central ($ 49,97).

Cabe tener en cuenta que las bajas en las tasas de las LELIQs no se traducen en su magnitud en forma inmediata a las tasas que paga el sector productivo y las familias, razón que justifica también esta mayor profundización en la disminución de la tasa de los mentados títulos.

La Balanza Comercial

En 2017 la balanza comercial (diferencia entre exportaciones e importaciones), la principal fuente de divisas propias fue deficitaria en US$ 8.309 millones. En 2018 este déficit se redujo a US$ 3.820 millones. En los ocho primeros meses de 2018 la balanza comercial fue deficitaria, en septiembre comienza a ser superavitaria, finalizando, para el sólo mes de diciembre, con un superávit mensual de US$ 1.300 millones (exportaciones en diciembre de 2018 un 15% superior a las de diciembre de 2017).

Si bien indudablemente una de las causas de la reversión del aludido déficit es la fuerte contracción de la actividad económica, ocasionando una reducción en las importaciones, también es indiscutible la mayor competitividad que otorgó a las exportaciones “el dólar más caro” (nuestros productos “se vuelven más baratos” para el resto del mundo). El dólar había pasado desde una cotización, tipo comprador, el 1 de agosto de $ 27 a $ 36,20 el 31 de agosto.

El “dólar competitivo

Si bien en otras oportunidades ya hemos tratado la importancia de un “dólar competitivo”, recordamos, muy brevemente, su necesidad. Un “dólar competitivo” permite:

Que aumenten las exportaciones argentinas, favoreciendo el crecimiento de muchos sectores, generando trabajo privado e ingresos fiscales al Estado.
Que disminuyan importaciones
Que como consecuencia de a) y b) se genere una balanza comercial superavitaria que da lugar al ingreso genuino de divisas, necesarias para atender los pagos de nuestra deuda nominada en moneda extranjera, logrando una menor dependencia de futuras renegociaciones con acreedores y de nuevos créditos al sector público.
Que en razón a lo señalado en c) disminuirá el “riesgo país”, lo que permitiría que el sector privado argentino obtenga financiación a una menor tasa de interés, con los consecuentes beneficios que ello significa para el mismo.

Es decir, el “dólar competitivo”, en forma sucinta, es aquél que tiene un valor que permite un superávit comercial, haciendo sostenible en el tiempo algo mayor que la comprende, la balanza de pagos, que es el registro del conjunto de todas las transacciones del país con el resto del mundo, es decir, el registro de todos los ingresos y egresos de divisas de la economía.

Por lo tanto, es fundamental que el valor del dólar no disminuya e incluso vaya aumentando paulatinamente para no “quedarse con relación a la inflación” (ya conocemos las consecuencias de un dólar “que se queda contra la inflación”, es “pan para hoy y hambre para mañana). Los aumentos del dólar producen traslados a precios, pero la causa de la inflación que “obliga” a esos aumentos del dólar es el aumento de la cantidad de dinero sin el correspondiente aumento de la oferta de bienes y servicios en la economía (en ese contexto quizás habría que renegociar contratos con empresas públicas para disminuir la incidencia de las variaciones del dólar en sus respectivas tarifas, tema que no es nuestra intención profundizar en esta oportunidad).

Bajar las tasas y/o comprar dólares

A continuación analizaremos las consecuencias, y por lo tanto la conveniencia, de las dos herramientas, que ya mencionamos, que está utilizando el Banco Central para evitar “la caída” en el valor del dólar.

Compra de divisas por parte del Banco Central

La compra de divisas que efectúa el Banco Central, en última instancia determina una expansión de la base monetaria, es decir, un aumento de la cantidad de dinero en la economía. Hay más billetes circulando en la economía y más dólares en las arcas del Banco Central. Esto tiene principalmente las siguientes consecuencias:

Un aumento en la presión inflacionaria. Más dinero circulando en la economía, sin una mayor oferta en la producción (estamos atravesando una contracción en la actividad económica) produce inflación.
La necesidad del Banco Central, atento lo indicado en i), de “absorber” esa mayor cantidad de dinero, limitando las posibilidades de la institución de reducir todo lo deseado las tasas de interés.

Disminución del margen para recurrir a la otra herramienta, la reducción de la tasa de interés.

Disminución de la tasa de interés

Esta disminución se lleva a cabo fundamentalmente cada vez que el Banco Central licita la renovación de los títulos LELIQs. Esta tasa de renovación tiene efectos en las restantes tasas de la economía. La disminución de la tasa de interés en la economía tiene principalmente las siguientes consecuencias:

Una menor tasa de interés para el sector productivo. En nuestra nota anterior señalamos que las altas tasas de interés era una amenaza para la subsistencia de las pequeñas y medianas empresas, que son las que más vulnerables están desde el punto de vista financiero. Por el contrario, una menor tasa de interés permitirá el sostenimiento de la actividad productiva.
Una menor tasa de interés para las economías familiares. Las familias verán aliviadas la presión de sus deudas, como las de tarjetas de créditos y, lo que es más significativo, para atender las cuotas de sus créditos UVA.

La subsistencia de las empresas significa el mantenimiento del nivel de empleo.

Una reactivación de la economía, potenciada si es combinada con un dólar competitivo.
Un incremento, en términos reales, de la recaudación tributaria, como consecuencia de la reactivación aludida en iv). Mayor recaudación contribuirá a la reducción del déficit fiscal, lo que redundará en la contención de la inflación.
Disminución o eliminación de las operaciones de “carry trade”, que son ingresos de dólares desde el exterior para colocarlos a tasas altas en dólares (tasas altas y dólar quieto permiten ello). Una menor tasa desalienta este tipo de operaciones. La eliminación de las operaciones de carry trade, implicaría:

. Una menor oferta de divisas, evitando una caída en el valor del dólar.

. Reducción o eliminación de un fenómeno que ya hemos experimentado, que es la acumulación de fondos en operaciones de carry que cuando se desarman producen una presión repentina sobre demanda y suba del valor de la divisa (afectando incluso el nivel de reservas que se había favorecido con las compras de dólares efectuadas para evitar la caída en el valor de la divisa).

De las consecuencias expuestas, se aprecia que de las dos herramientas, la reducción de la tasa de interés es la más conveniente.

Conclusión

Se entiende que ha llegado el momento de acelerar aún más la baja de la tasa de interés para evitar la caída en el valor del dólar, en vez de combinar una baja de tasas con la compra de divisas.

La baja más acelerada de la tasa de interés no sólo evitará la presión a la disminución en el valor de la divisa, sino que permitirá un inicio más pronto de la recuperación de la economía, manteniendo y estimulando la actividad productiva, evitando la caída en el nivel del nivel de empleo, facilitando a la clase media el hacer frente a las obligaciones de su endeudamiento (como ser deudas en tarjeta de crédito y cuotas de créditos UVA) y aumentando la recaudación fiscal en términos reales (lo que coadyuva a disminuir el déficit fiscal y esto a contener la inflación).

Asimismo, la baja de interés desalentará las operaciones de carry trade, que generan una presión innecesaria en la demanda futura de la divisa.

A su vez, la baja de interés no sólo evitará la baja en el valor de la divisa, sino provocará alguna suba en el mismo, necesaria para evitar pérdidas, o incluso aumento, de la competitividad de la producción doméstica.

Por supuesto, la disminución de la baja de interés debe seguir siendo acompañada con la reducción del déficit fiscal, reducción que contará con la “ayuda” del círculo virtuoso, ya descripto, que genera aquélla.

Otro aspecto que justifica la aceleración de la tasa de interés de referencia, la de las LELIQs, es que la misma no se traslada en forma inmediata en la misma magnitud a las tasas que paga con sus erogaciones sector productivo y las familias (deudas por tarjetas de créditos y cuotas de créditos UVA).

Por último, que el Banco Central no recurra a la compra de divisas da más margen a una disminución más pronunciada de la baja de interés, con los beneficios ya aludidos de ésta, al mismo tiempo que se evita la expansión de la cantidad de dinero en la economía y la consecuente necesidad de absorber esa expansión para evitar su efecto inflacionario.

[1]https://betovaldez.com.ar/entendiendo-lo-que-paso-pensando-lo-que-hay-que-hacer/

24 de septiembre de 2018